作為 2024 年國內(nèi)車企銷量冠軍，比亞迪的 2025 年一季報數(shù)據(jù)依舊亮眼。

報告顯示，2025 年一季度比亞迪營收為 1703.60 億元，同比增長 36.35%；凈利潤為 94.43 億元，同比增長 97.93%；銷售凈利率為 5.54%，同比增長 1.72%。2025 年前 5 個月，比亞迪銷量為 176.34 萬輛，同比增長 38.70%。

比亞迪并非高枕無憂，近期陷入了 " 車圈恒大 " 風波與壓榨供應商的質疑。通過分析比亞迪近幾年財報，我們發(fā)現(xiàn)了它的實力、激進和隱憂。

一、比亞迪的鈔實力

1. 多項領先

近五年，比亞迪的銷量、營收、凈利潤和銷售凈利率均呈上升趨勢。

截至 2024 年年末，比亞迪的銷量、營收和凈利潤已超過上汽集團、長安汽車、長城汽車，銷售凈利率雖不敵長城汽車，但 2024 年仍同比上升 0.15%。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理與制圖：王文彤

2. 研發(fā)支出更高，研發(fā)支出資本化率更低

相比其他三家（長安汽車、長城汽車、上汽集團），2022 年后，比亞迪的研發(fā)投入更猛、資本化率（研發(fā)費用資本化意味著研發(fā)費用被分攤到未來幾年承擔）更低。

2024 年，比亞迪的研發(fā)支出為 541.61 億元，同比增長 35.68%；2025 年第一季度研發(fā)支出為 142.23 億元，同比增長 34.04%。若按照同比增長 30% 來計算，2025 年比亞迪的研發(fā)支出將超過 700 億元。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理：徐卓然制圖：王文彤

2024 年，比亞迪的研發(fā)支出資本化率僅 1.78%，遠低于長城汽車的 49.59%，長安汽車的 35.96%，上汽集團的 19.09%。

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更低的資本化率有三點好處：

一、目前比亞迪業(yè)績壓力較低，選擇將研發(fā)投入費用化，主動承擔短期利潤壓力，避免無形資產(chǎn)的攤銷，可減輕未來期間的經(jīng)營壓力；

二、近年來，新能源汽車技術迭代加速，研發(fā)投入費用化可以減少未來幾年因技術迭代導致的資產(chǎn)減值風險，防御未來減值對資產(chǎn)負債表的沖擊；

三、制造業(yè)企業(yè)研發(fā)支出有加計扣除的政策利好，研發(fā)支出費用化部分在當期的節(jié)稅為 79.80 億元（研發(fā)支出費用化部分金額 × 稅率 ×100%），因此，相較于資本化（研發(fā)支出費用化部分金額 /10× 稅率 ×100%）可多節(jié)稅出 71.82 億元（假定 10 年攤銷年限）。

相較于研發(fā)投入資本化帶來的利潤提高、估值提高、技術顯性化等優(yōu)勢，在目前業(yè)績表現(xiàn)良好的情況下，研發(fā)投入費用化對于比亞迪是更優(yōu)的選擇。但需要注意的是，研發(fā)投入的回報不可預估，可能給比亞迪帶來壓力。

二、比亞迪如何進行資金管控

1. 資產(chǎn)負債率逼近 75%，流動比率不足 1

近三年，比亞迪的資產(chǎn)負債率顯著提高，2022 年突破了 75%。雖然去年控制了資產(chǎn)負債率水平，但仍然顯著高于其他三家（長城汽車、長安汽車、上汽集團）。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理：徐卓然制圖：王文彤

此外，2020 年之后，比亞迪流動比率（流動資產(chǎn) / 流動負債）降至 1 以下，顯著低于汽車行業(yè)安全水平（通常認為流動比率 1.5 左右為健康）。

2. 強大的資金管控能力：應收賬款增長小于應付賬款及票據(jù)

由于比亞迪的市場規(guī)模逐年擴大，在供應鏈的地位日益提升，對上下游轉嫁風險的能力也在逐年增強，這體現(xiàn)在應收賬款和應付賬款及票據(jù)的數(shù)值和增速差異上。

長期以來，比亞迪的應收賬款數(shù)值和增速均低于應付賬款及票據(jù)。2024 年，比亞迪的應收賬款及票據(jù)為 622.99 億元，同比增長 0.70%；應付賬款及票據(jù)為 2440.27 億元，同比增長 22.95%。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理與制圖：王文彤

此外，2024 年，比亞迪的應收賬款增速低于營收增速，也說明了企業(yè)對于供應鏈下游的議價能力增強，擁有更高的行業(yè)地位和更好的商業(yè)信用，資金管控能力增強。

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3. 一季度其他應付款和應付賬款及票據(jù)之和是同期營收兩倍還多

2024 年財報顯示，比亞迪的有息負債占比僅 4.9%，但如下圖所示，應付賬款及票據(jù)高達 2440.27 億元，且在逐年上升，存在將經(jīng)營風險轉嫁給供應商的可能性。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理與制圖：王文彤

比亞迪在財報中公布了應付票據(jù)中的銀行承兌匯票（由銀行承兌）和商業(yè)承兌匯票（由企業(yè)承兌）占比。

其中，2022 年及以后，商業(yè)承兌匯票的占比超過銀行承兌匯票，雖然 2024 年有所下降，但仍占比超過 50%。

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但需要注意的是，比亞迪的應付票據(jù)占應付賬款及票據(jù)的比例極小，2024 年僅占約 1%。且近五年比亞迪的應付票據(jù)呈下降趨勢，2024 年應付票據(jù)總額為 23.84 億元，同比下降 41.18%，這與應付賬款及票據(jù)總額的上升趨勢不符。

而備受外界關注的比亞迪的迪鏈，并沒有在財報中披露。

自 2018 年 11 月開始，比亞迪作為鏈主企業(yè)，向供應商簽發(fā)電子憑證 " 迪鏈 " 作為結算方式，這種電子信用憑證并非傳統(tǒng)的商業(yè)票據(jù)，但具有商業(yè)票據(jù)的特征，這也是一種資金壓力和風險轉嫁給供應商的方式。2023 年 5 月，比亞迪最后一次披露規(guī)模時，累計簽發(fā)票據(jù)金額已突破 4000 億元。

此外，比亞迪的應付賬款周轉率（次）也在逐年下降，在 2024 年降至 2.87，顯著低于同行公司。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理：徐卓然制圖：王文彤

除了應付賬款外，比亞迪還有大量的其他應付款。2025 年一季度，比亞迪其他應付款和應付賬款及票據(jù)合計為 3961.28 億元，是同期營收（1703.6 億元）的兩倍還多。

根據(jù)財報，比亞迪的其他應付款包含外部往來款、保證金及醫(yī)療基金，以外部往來款為主（占比超 90%）。這可能是比亞迪在擴建廠房及生產(chǎn)線中，由供應商先行墊資，將資金壓力和風險轉嫁給供應商。

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建設銀行、工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行等大行的經(jīng)營貸利率在 3% 左右，若按 3% 貸款利率計算，僅僅是 2024 年比亞迪 2180.37 億元的平均應付賬款［考慮應付賬款為滾動數(shù)據(jù)，平均應付賬款 =（期末應付賬款 + 期初應付賬款）/2］就相當于節(jié)省 65.41 億元利息，約為其 2024 年凈利潤（415.88 億元）的 16%。

比亞迪的其他應付款增速已經(jīng)有所減緩，2021 年后，應付賬款及票據(jù)與同期的營收、凈利潤增長趨勢也基本相符。這表明目前比亞迪的生產(chǎn)擴大趨勢與市場擴張趨勢相符，生產(chǎn)建設的投入也已經(jīng)開始兌現(xiàn)。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理與制圖：王文彤

此外，比亞迪的賬齡也較為合理。

根據(jù)應付賬款賬齡結構占比，比亞迪 99% 以上應付賬款的賬齡都在一年以內(nèi)，表明比亞迪與供應商結算周期較短，短期償債情況良好，資金周轉效率極高。這意味著，目前企業(yè)仍能與供應商保持穩(wěn)定健康的關系，僅僅是合理利用商業(yè)信用延長付款周期，暫無惡意拖欠行為。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理：徐卓然制圖：王文彤

4. 2024 年存貨相當于汽車業(yè)務收入近五分之一

截至 2025 年第一季度，比亞迪存貨余額為 1543.74 億元，較年初增長 33.04%，創(chuàng)歷史新高，相當于存貨周轉天數(shù)［存貨周轉天數(shù) =（平均存貨余額 / 營業(yè)成本）× 報告天數(shù)，一季度按 90 天計算］為 89.36 天，同比增加 19.86 天。

而 2024 年年末比亞迪仍有 1160.36 億元的存貨余額，相當于比亞迪在 2024 年汽車業(yè)務收入的近五分之一。

存貨之外，2024 年比亞迪的采購額［期末存貨 - 期初存貨 + 本期生產(chǎn)損耗原材料（按營業(yè)成本的 90% 計算）］也在激增。2024 年年末，比亞迪的采購額為 6925.05 億元，同比增長 33.31%。這都說明了比亞迪在采取激進的擴張政策。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理：徐卓然制圖：王文彤

對比比亞迪的存貨增速和營收增速，也可看出它的激進策略。2024 年，存貨增速略高于營收增速，可能導致部分月份產(chǎn)量高于銷量，存在庫存積壓。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理：徐卓然制圖：王文彤

三、比亞迪現(xiàn)金流的秘密

1. 自由現(xiàn)金流可支持海外擴張和研發(fā)投入

根據(jù)比亞迪財報，2024 年年末，比亞迪的現(xiàn)金儲備為 1549.37 億元，位居行業(yè)首位，且較往年顯著增長。

其中，可自由支配的現(xiàn)金流由兩部分構成，一是現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為 1022.57 億元，同比下降 5.76%，二是比亞迪于 2025 年 3 月完成 433.83 億港元（約合 397.06 億元人民幣）的股權再融資，因此，公司共計自由現(xiàn)金流總額大約為 1419.63 億元。

近幾年，海外市場和研發(fā)是比亞迪注資的重點。

據(jù)《中國企業(yè)家》記者不完全統(tǒng)計，比亞迪目前在建、規(guī)劃中的海外工廠投資金額合計約 278 億元。

結合前述提及的 2025 年預計超 700 億元的研發(fā)支出，海外建廠投資和研發(fā)投入都不屬于一次性支出，該現(xiàn)金規(guī)模理論上可覆蓋上述投資，但現(xiàn)金流還需滿足日常運營、債務償付及突發(fā)支出需求。

2. 經(jīng)營性現(xiàn)金流下滑，凈利潤增長

詳細拆解比亞迪的現(xiàn)金流量表可發(fā)現(xiàn)，2025 年一季度，比亞迪的經(jīng)營性活動現(xiàn)金流凈額為 85.81 億元，同比減少 16.10%，而凈利潤為 94.43 億元，同比增長 97.93%，經(jīng)營性活動現(xiàn)金流與凈利潤的高增長出現(xiàn)了背離。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理：李約燃制圖：王文彤

本質上，這種背離反映了比亞迪 " 以規(guī)模與市場份額優(yōu)先 " 的戰(zhàn)略。公司通過犧牲短期現(xiàn)金流效率來換取全球市場布局和產(chǎn)能儲備，為未來增長奠定基礎。考慮到目前比亞迪有龐大的規(guī)模和充足的現(xiàn)金儲備作為支撐，這種戰(zhàn)略選擇具有一定合理性，但這種背離反映出公司在存貨、投資的激進和對供應商的壓力轉嫁。

首先是存貨的激進表現(xiàn)。

前述已經(jīng)提及，截至 2025 年 3 月末，比亞迪存貨余額飆升至 1543.74 億元，較年初增長 33.04%，存貨周轉天數(shù)相應增至 89.36 天，同比上升 19.86 天。

這一變化表明公司為應對預期銷量增長及全球市場擴張，主動加大生產(chǎn)備貨力度。大量現(xiàn)金被沉淀在原材料、在產(chǎn)品和庫存商品中，導致現(xiàn)金流滯后于賬面利潤，這種備貨規(guī)?？赡芗觿≠Y金周轉壓力。

其次是投資的前置。

2024 年比亞迪的投資活動現(xiàn)金凈流出 1444.82 億元，主要用于全球產(chǎn)能擴張。盡管較 2023 年同期的 1487.69 億元有小幅回落，但仍處歷史高位。

此外，比亞迪須在銷售網(wǎng)絡、倉儲設施、售后服務體系等方面提前布局，這些投入在現(xiàn)金流量表上體現(xiàn)為 " 支付其他與經(jīng)營活動有關的現(xiàn)金 "，2024 年該筆資金同比增加 46.41%，而其收益則需在后續(xù)銷售周期逐步實現(xiàn)。尤其在歐洲等高成本市場，渠道建設成本更高，進一步加劇了現(xiàn)金流與利潤的時間錯配。

然后是應付賬款的延時支付。

比亞迪的應付賬款及應付票據(jù)周轉天數(shù)從 2022 年的約 111 天逐年遞增，2024 年增至約 127 天。

這種策略使公司能夠延遲現(xiàn)金流出，優(yōu)化當期現(xiàn)金流，但同時也推高了流動負債。當應付賬款周期接近極限時，可能引發(fā)供應商賬期承受力問題，影響供應鏈穩(wěn)定。

6 月 11 日凌晨，比亞迪宣布將供應商支付賬期統(tǒng)一至 60 天內(nèi)。

3. 現(xiàn)金流安全保衛(wèi)戰(zhàn)

觀察累計財報可知，截至 2025 年一季度，比亞迪的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額已經(jīng)連續(xù)五個季度同比下降，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物增加額在 2024 年四個季度均為負值。

數(shù)據(jù)來源：公司財報數(shù)據(jù)整理：李約燃制圖：王文彤

若扣除 2025 年一季度港股增發(fā)的 433.83 億港元融資，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物增加額也錄得負值，為 -257.44 億元。這意味著比亞迪面臨結構性資金壓力，主要表現(xiàn)為現(xiàn)金收支增速不平衡、投資前置和供應鏈壓力傳導。后兩者前述已經(jīng)提及，這里主要分析現(xiàn)金收支增速不平衡的問題。

以 2024 年為例，比亞迪經(jīng)營活動現(xiàn)金流出達 6813.64 億元，同比增長 54.12%；而經(jīng)營活動現(xiàn)金流入為 8148.18 億元，同比增速僅 33.18%。支出增速遠超收入增速，導致經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額被急劇壓縮。

支出激增主要源于三方面：一是購買商品、接受勞務支出為 4898.66 億元，同比增長 56.29%；二是支付給員工及為員工支付的現(xiàn)金支出為 1170.68 億元，同比增長 38.89%；三是各項稅費支出為 526.97 億元，同比增長 78.46%。

為保障現(xiàn)金流安全，比亞迪正在加速庫存周轉。比如 5 月 23 日，比亞迪再次掀起新一輪價格戰(zhàn)，22 款新車集體降價。

對比亞迪來說，現(xiàn)在不僅需要 " 以價換量 "，也需要 " 以價換速 "，即犧牲部分利潤空間以改善現(xiàn)金流。

在連續(xù)多季度經(jīng)營性現(xiàn)金流下滑背景下，通過銷量提升和庫存出清可加速現(xiàn)金回籠。但降價也可能使單車利潤進一步下降，以及導致保值率問題。

根據(jù)中國汽車流通協(xié)會數(shù)據(jù)，2025 年 5 月，比亞迪的三年車輛保值率僅為 43.3%，環(huán)比下降 1.8%，而比亞迪旗下仰望、騰勢、方程豹的品牌高端化建設需要穩(wěn)定的價格體系支撐。2025 年前 5 個月，仰望、騰勢、方程豹的銷量合計 11.71 萬輛，占總銷量比重為 6.64%。

來源：中國企業(yè)家雜志